文 招商银行衢州分行 童刚良 茅轶华 叶芳明 王 刚

　　摘要：随着我国跨行业资产管理经营格局的初步显现，资管行业的混业经营趋势愈发明显，各个金融机构正进行着跨行业、跨领域的竞争和合作，行业规模不断扩张。资管行业蓬勃发展的同时也带来了诸多问题，表现为多重风险相互交织、相互传染、监管套利盛行等复杂的金融局面，风险问题突出。虽然监管层已经把主动防范化解系统性金融风险摆在了重要位置，但在目前分业监管的框架下，跨行业的资管业务难以得到有效检测监督，防范和化解风险的难度进一步加大。本文论述了我国当前金融市场主要行业的发展现状，分析目前跨行业资产管理业务存在的问题和风险，并提出关于完善金融机构的风险管理体系、加强跨行业监管等相关建议。

　　一、引 言

　　随着全球金融市场的不断发展，我国金融体系也在发生深刻改变，尤其是2010年以来，在宽松货币政策和监管政策放开的双重刺激下，混业经营和大资管的趋势越来越明显，银行、保险、证券、基金、信托等金融机构正进行着跨行业、跨领域的资产管理竞争与合作。然而，在资产管理大发展的同时也暴露出不少乱象，如多层嵌套、杠杆不清、名股实债、监管套利、非法从事资产管理业务等，显著加大了金融体系的脆弱性。尽管各监管部门都出台了本行业资产管理业务规范，但并没有有效地解决这些突出问题。究其根本原因，在于分业监管体制下不同类型机构开展同类业务的行为规则和监管标准不一致，且在机构监管理念下很难实现对资产管理业务的全流程监控和全覆盖监管。除了监管政策不统一之外，底层资产难以穿透、信息透明不透明、杠杆运用过度等问题涌现，也阻碍行业的良性发展，如不妥善解决，将有可能进一步发展成为系统性的金融风险隐患。

　　新形势下资管业务的急速爆发也大大考验了金融机构的风控能力，既要通过资管业务带来盈利，又要控制复杂多变的业务风险、实现均衡发展，并非易事。如何提升金融机构的资管业务风控能力是当前亟待解决的行业难题，因此研究该课题对金融机构自身的可持续经营具有十分重要的现实意义。此外，资产管理市场涵盖了银行、保险、证券等诸多金融机构，各种金融产品跨机构交易，市场呈现出多重风险相互交织、相互传染的复杂局面，对行业监管提出了更高的要求。

　　本文基于这些问题分析了我国当前资产管理市场的发展现状和若干风险问题，并在此基础上提出了完善机构风险管理体系、加强跨行业监管等相关建议。

　　二、跨行业资产管理的概念和特征

　　资产管理业务是指银行、信托、证券、基金、期货、保险等金融机构接受投资者委托，对受托的投资者资产进行投资和管理的金融服务，金融机构为委托人利益履行勤勉尽责义务并收取相应的管理费用，委托人自担投资风险并且承担收益的业务。资产管理行业的本质是管理资产，即受人之托、代客理财。管理价值就是使资产取得收益、保值增值，而管理风险就是将资产的损失可能性控制在一定范围内，即资金所有者可以承受的范围内。

　　我国的资产管理业务主要分为场内金融理财产品投资和场外各类融资业务，不同资产管理部门的产品具有不同的市场分类。各资管机构为突破分业经营的约束，提高效率，实现收益最大化，在跨市场、跨行业前提下，推出涉及两类或更多资管机构的复合型资管产品，该类资管产品嵌套相互投资，具有交叉属性。根据跨越内容不同，分为跨市场和跨行业两类。跨市场既包括资管产品进行资产组合管理，从而使投资标的横跨货币、资本等多个市场的行为，也包括产品运作管理中出于对冲风险、套利等目的而产生的跨市场关联交易行为。跨行业则是资管机构产品的发起运作涉及银行、信托、证券等多个金融行业，从合作的紧密程度上区分，又可区分为基于合同契约关系形成的跨业合作，以及基于股权、资本纽带形成的金融控股集团内各类金融机构平台间的跨业合作。

　　成立一个资管产品的往往会有多家不同行业的金融机构参与，主要涉及资金来源机构、投资管理机构和通道机构等。资金来源机构为产业上游机构，以银行为典型代表，主要利用客户渠道吸纳资金;投资管理机构为中下游机构，以基金为典型代表，主要负责资金具体运作管理，实现收益;通道机构处于产业下游，以券商为代表，为银行等其他机构提供交易便利。

　　图1 跨行业资管产品交易结构

　　图1为市面上较为常见的某些资管产品的交易模式，由银行面向市场募集理财资金，通过认购某信托产品份额的方式最终投资于二级市场股票或者标准债券;也可以通过优先劣后的结构化设计，加大杠杆比例，引进社会上其他机构或个人资金参与，通过成立基金的模式来投资于一级市场股权。这些资管业务通过信托通道、产品嵌套的模式运作，涉及多方参与，但资产管理的业务本质不变，综合来看，跨行业的资管业务主要有以下几个特征：

　　(一)投资者承担风险。资管产品理论上遵守“卖者有责，买者自负”的契约精神，打破刚性兑付。所谓“卖者有责”，是指资产管理的发行者应该通过合适的渠道向客户销售合适的产品，履行信息披露、充分告知风险、按合同约定的范围审慎投资等义务;而“买者自负”是指购买资产管理计划的客户要了解产品的收益特点和风险属性，合理投资，承担亏损或预期收益率不达标的风险。

　　(二)轻资本占用。对于资产管理机构来说，资产管理业务一般是代客理财，用来投资的资金来源于客户，所以一般不占用机构的自有资本，这种低资本占用对各机构保持监管指标达标是非常重要的。另外，由于投资的风险主要由客户承担，对机构来说，这种业务的风险水平是比较低的。

　　(三)业务结构包含相互监督机制。资产管理基于委托关系或者信托关系成立，投资者出让资金，管理人运用资金进行投资，托管方存放资金，监督资金运作是否合规。在整个资管计划体系中，投资人、管理人、托管人三方相互制衡，促使资金投向更合理、资金运作更透明。

　　三、跨行业资管业务的发展现状

　　我国金融机构的管理资产规模近10年来呈现指数型爆发增长，以银行理财、券商资管、保险、信托、基金、基金子公司、期货为统计口径，我国金融市场的资产管理总规模由2009年的8.39亿元增长至2016年的82.44亿元，增长将近10倍。究其原因，归结于国民经济的稳步增长。一方面，我国经济快速发展，GDP持续增长，居民收入水平不断提高，高净值客户购买各种资管产品的需求不断增加，资产管理行业有了更多的客户资源，促进了资产管理行业资金规模的扩张;另一方面，我国经济快速发展，呈现出诸多发展形势较好的行业，具有较好的投资前景，增加了资产管理行业资金的投资渠道，拓宽其业务范围，从而促进整个行业快速发展。此外，监管的宽松环境、利率市场化的推进、金融体系由间接融资向直接融资的转型深化和社会大众对财富保值增值的需求都推进了金融市场的发展。在上述有利的外部条件下，各类金融机构抓住机遇，把资产管理业务作为创新的手段，推出了层出不穷的各种创新资管产品，不断做大资管规模。

　　图2 我国资管市场资金规模走势

　　(数据来源：中国银行业理财市场年度报告2016)

　　跨行业的资管产品集合了不同行业的金融机构参与，而银行、券商起主导角色。以银行理财产品为代表的银行资管业务发展迅猛，从2004年到2016年的13年间，理财存续规模实现了从0到29万亿的惊人跨越;以券商为首的非银资管业务也跟随着开启了十多年的快速发展，其中券商资管规模仅次于银行，达到17.31万亿，保险业资产管理规模14.8万亿、信托公司资产管理业务规模超过20万亿、基金公司(公募)、私募基金、基金子公司、期货公司管理机构资产管理业务总规模超过30万亿，进一步印证了我国进入大资管飞速发展的时代。

　　表1 各金融机构资产管理规模(万亿)

　　本文以资管规模行业前三的银行理财、券商资管、信托资产为例，分析目前资管行业的发展现状。

　　(一)银行理财。市面上首款银行理财产品由光大银行于2004年推出，经过十几年的发展，银行理财已成为我国金融市场上最重要的融资工具。根据中国银行业理财市场年度报告，截止2016年底，全国共有497家银行发行理财产品，存续规模达到29.05亿元。

　　图3 我国银行理财规模走势

　　(数据来源： 中国证券投资基金业协会，中国保监会，中国银监会)

　　银行理财产品成为资管行业最大的金融工具，存在一定的必然性、合理性。银行理财产品收益介于银行存款和公募基金之间，而银行存款收益太低，公募基金收益波动较大，介于二者之间的银行理财产品在历史的特定阶段，满足了特定投资者的投资需求。2016年末银行理财规模理财业务余额最大的三家银行分别是工商银行、招商银行和建设银行，其中工商银行理财余额27029.44亿，招商银行23756.5亿，建设银行21251.09亿。余额10000亿以上的银行主要包括农业银行、中国银行、兴业银行、光大银行、中信银行、民生银行、浦发银行等;理财规模较小的银行主要是一些城商行、农商行等中小型银行，例如江苏银行、稠州银行、民泰银行等。

　　虽然银行理财发行规模不断上升，并在资本市场中占据首要位置，但是银行理财增速明显放缓，且收益已经出现颓势。2017年以来，监管层陆续发布了《关于开展银行业“违法、违规、违章”行为专项治理工作的通知》、《关于开展银行业“监管套利、空转套利、关联套利”专项治理的通知》、《关于开展银行业“不当创新、不当交易、不当激励、不当收费”专项治理工作的通知》、《关于集中开展银行业市场乱象整治工作的通知》等一系列规范性文件，集中整治市场乱象，督促银行业回归服务实体经济本源，整个理财业务体系都在经历着监管风暴，法规发布集中度高、力度强前所未有，理财业务的诸多方面将受到影响，理财资金的通道业务很有可能进一步收缩。同时，2017年MPA考核进行调整，银行对于通过调高理财收益率来吸引资金的需求在下降。2017年7月银行理财收益从6月的4.57%下降至4.55%，首次出现下降。

　　图4 2016年银行理财资产配置情况

　　从银行理财的投资方向上看，投向债市的比重最大，其次为非标准化的债券类资产、存款、货币市场，其中非标资产占比17.49%，主要为专项资管计划、另类投资产品等。

　　(二)券商资管。券商资管即由券商开展的资产管理业务，最初是作为对接银行资金池的工具开始发展起来的。从2012年开始，券商资管的通道业务和资金池业务进入快速发展阶段，但随着监管要求提高，加强主动管理趋势日渐明显。经过多年的发展，券商资管形成了以定向资管(84%)、集合计划(占12%)与专项(2%)资产管理业务三项业务，其中集合计划以主营监管套利的资金池业务为主，定向计划以辅助银行资产移表的通道业务为主，专项资管计划则主营资产证券化等创新业务。

　　图5 券商资管计划资金规模走势

　　图6 券商资管计划产品类型占比

　　目前来看，我国券商资管产品的发行规模和数量在行业内还是有较大发展空间的。2016年，券商资管计划总规模17.3万亿元，全年累计成立集合理财产品3202只，其中上市券商共成立集合产品1681只，占行业53%，资产净值合计1.2万亿元，占行业总资产净值的68.4%。

　　从投资标的来看，券商资管的资产端以债券和非标投资为主，2016年资管产品投向交易所、银行间市场的规模约 5.6万亿元，占比32.6%;投向各类非标资产规模约11.7万亿，占比67.4%。从投资类型看，集合计划以债券投资为主，占比63.2%;定向计划中主动管理定向业务以投资债券为主，占比55.7%，通道业务以投资债券和非标资产为主，占比分别为15.8%和80.0%。券商资管产品的资金端主要来自银行和信托，集合计划中机构投资者的资产规模占57.1%，定向资管计划中机构投资者的资产规模占99.7%，这其中又以银行和信托公司为主，占定向计划总投资规模的86.4%。

　　图7 2016年末资管产品净值十大券商

　　虽然券商资管规模连年增长，但从券商资产管理的业务类型来看，以定向资管为代表的通道业务仍是券商资管的主要业务。自2012年证监会放开券商通道类资管业务，券商资管规模在2013年末受托资管规模就达到5.20万亿元，同比增长175%。由于通道业务规模占比较大，券商资管主动管理的能力比较薄弱。从最初的“全通道”，即通道方完全按照资金方指令操作，风险全部由资金方承担;到后来的“半通道”，即向资金方提供适当建议，券商资管始终没有站在资产管理的前沿上，而是仅仅充当中介机构，这就导致一直以来券商资管子公司的投研团队没有发展的契机，整体实力薄弱，对产品的开发、业务线的设计也不够完善。另外，整个资管子公司的组织架构也还没有成熟，这些都影响着券商资管业务的健康发展。

　　在业务本质上，券商通道业务归根结底是融资驱动的影子银行，是银行为了提升放贷能力、优化银行资产负债表的结构、突破贷款规模的限制、扩大表外资产的工具。2016年证监会正式颁布了《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》，加强了针对资管产品杠杆倍数的限制，明确各类资管计划的最高杠杆倍数，在一定程度上倒逼券商缩紧通道类资管业务。2017年，监管层逐渐开始清理通道业务，强调不得让渡管理责任，未来的券商资管将面临洗牌。

　　(三)信托资产。近年来，我国信托行业在资产管理行业的管理规模仅次于银行理财，不过依然面临基金、券商等机构的不断追赶。实际上，截止2017年8月末，我国信托行业资产规模已经达到29.93万亿元，较上一年增加了近4.7万元，首次超过银行理财1.89万亿元，目前远远超越基金公司及子公司整体管理的资产规模，市场地位逐步提升。这表明信托行业的影响力、竞争力已经得到了大幅增长和夯实，不断促进整个行业在资产管理市场的地位提升。

　　图8信托管理资金规模走势

　　虽然规模不断提升，但目前来看我国信托行业市场竞争格局尚未形成，业务技术和行业发展不如保险、券商、基金、银行等其他金融子行业成熟，信托行业仍有较大的成长空间。从金融机构牌照数量看，信托牌照无疑也具有一定的稀缺性，信托公司在分业经营、分业监管的金融体制下，仍有一定制度红利。

　　从信托资金的投资去向上看，金融领域仍是信托资金主要的配置方向。2017年8月末信托资金投向金融领域的资金为10.66万亿元，占比达到35.63%，在全部投资领域中列首位，较上年的23%有明显上升，可见金融领域是信托深度转型的重要方向。房地产信托占比则趋于企稳，房地产信托在2017年年初占比一度下降至6%，在年中回升后趋稳，今年以来平均占比为13.75%，基本与去年持平。房地产信托在2017年初面临一些监管方面的利空因素，但由于房企对资金需求大，在其他融资渠道受阻的情况下，房企不得不再次借助信托贷款融资。基础产业信托占比维持低位，2017年以来基础产业信托平均占比仅为7.5%，较上一年的14%明显下降，主要是因为在强监管压力下，信托公司开展基础产业类的业务更加谨慎，加之目前基础产业类信托期限长且收益不高，因此占比逐渐收缩。

　　从风险角度上看，风险控制一直以来都是影响到信托行业盛衰的关键，近年行业在严格的监管环境下浴火而生，逐步形成了以监管部门为主体，行业自律、市场约束、安全保障为辅助的“一体三翼”风险防控格局，使得信托行业的风险整体受到较好的控制。随着规模的快速增长，2016年全年的风险项目数量及资产规模有所增加，但风险资产的增速(20.8%)低于信托资产规模(24.01%)的增速，表示风险控制的效果有一定的提升。

　　四、跨行业资管业务存在的问题和风险

　　行业大发展必然带来诸多的问题，许多不可忽视的风险因素已经初步显现。一方面，某些资管业务实质上是影子银行，借用银行信用带来货币的派生，而这部分影子银行缺乏相应的统计监测，直接影响货币政策的传导和实际效果;另一方面，金融机构过度使用杠杆、产品层层嵌套的行为会放大机构自身的流动性、信用等风险，在风险因子的引发下，很可能会成为系统性风险。综合来看，目前跨行业的金融市场主要存在以下问题：

　　(一)资管行业缺乏统一监管。目前，主要金融机构的资产管理业务监管遵循的仍是分业监管原则：央行和银监会负责银行理财和信托，证监会负责券商资管、公募基金和私募基金，保监会负责保险资管。经过十多年的发展与实践，各大金融机构的资产管理业务监管规则也在不断调整和改善。本文按照监管主体的不同罗列了当前各金融主体资产管理业务的投资范围和投资特点，如表2所示。

　　表2 各资产管理业务的投资范围和特征

　　(数据来源：华融证券)

　　银监会、证监会、保监会对各自所属监管行业内机构的资产管理业务分别制订了监管工作计划。为了更好地管理银行理财产品，银行业理财托管登记中心有限公司将成立，扮演备案托管平台的角色;保监会计划修订高现价产品监管规则，进一步规范保险公司推出的资管产品;证监会把监管的重点在去杠杆上，对一些创新产品进行重点审核。但是由于三会各自为政，监管政策无法统一，使一些违规的金融产品通过不断转移寻找到监管的漏洞，在提高监管成本的同时又降低了监管的效率，致使风险不能及时得到控制。

　　(二)投资主体资格标准不清晰。就投资者而言，存在准入标准不清晰的问题，主要是投资者的适当性标准问题。目前各金融机构的投资者准入标准由机构自身定制，并没有统一的标准。现阶段银行为了保证资产管理计划的顺利开展，将投资者的风险承受能力设定为多层级区别，只接受高净值客户的投资，将大批中小普通投资者排除在外。虽然通过这种模式来筛选“合格投资者”在短期内可实行，但在未来仍然不能忽视众多中小投资者的投资需求。同时，随着资产管理计划的逐步推进，获得许可的金融机构逐渐增加，难免出现白热化的竞争，这时投资者的准入标准肯定会有所下降。这样有可能出现的情况有两种，一方面出现大多数中小投资者不能达到准入标准，不能参与到资产管理业务之中，另一方面又由于各金融机构间的激烈竞争导致投资者标准过低，不论哪种情况的出现都将对资产管理计划的发展产生不利影响。

　　(三)过度使用杠杆工具，影响二级市场稳定。在2015年股市异常波动中，杠杆资金特别是场外配资直接助推了股市暴涨暴跌。场外配资来源复杂，既来自银证保和信托的结构化产品，也来自互联网金融渠道，且经过多个通道和多层嵌套，各管一段的监管机构无一能“穿透”场外配资的全过程，无法掌握资金规模、杠杆率等核心监管指标。以银行理财资金为例，虽然银行理财资金不能直接投资股市，但可以通过对接伞形信托，信托公司再将银行批发资金分配给私募基金和配资公司，后者再利用HOMS等系统将资金拆细、零售给终端配资客户，进入股市。

　　根据万得统计数据，2016年投向股票、债券或期货的资管产品约有7万亿元，其中一部分是优先、劣后分层的结构化产品，优先级资金一般来自银行理财资金。目前股票质押融资、二级市场结构化配资业务、上市公司定增配资还有创新类资本市场项目都可以参与融资活动，杠杠比例也比较高，最高可以达到1:3。杠杆资金会放大投资标的上涨或降低的幅度，如果单纯简单地划定预警线或平仓线不仅无法起到降低风险的作用，反而会加大资管产品平仓时共振的可能性。由于目前很多机构的资产管理理财产品只是作为银行理财资金的“通道”，因此，如果大量的银量的银行资金涉及股票质押贷款、销售股票，一旦股市持续低迷那么作为金融市场核心的银行资产质量和盈利能力都会面临不小的压力。

　　对于交易所和登记结算公司而言，虽然场外配资最终接入证券公司的交易系统，但其无法穿透账户体系的多个层面。从证券监管角度，只能看到入市资金属于信托账户，无法穿透其背后，弄清楚资金来源和杠杆比例。银行监管部门则只能监测到银行、信托机构的资金情况，却无法监测到资金的最终投向，也难以掌握终端配资客户的杠杆情况。从微观审慎的角度看，由于有配资客户的自有资金做“安全垫”，银行、信托等金融机构的个体风险并不大，但从整个金融体系看，由于杠杆成倍放大风险，一旦市场纠偏，必然发生强制平仓，陷入流动性恐慌。

　　(四)“资金池”模式增大监管难度。所谓资金池，实质上是以资管业务名义从事的类存款贷款业务，最早是银行为了利用通道避开存贷比考核、控制净资产损耗、改善盈利模式而发展起来的金融工具。资金端是发行预期收益率的类存款产品，资产端则投向类似贷款的非标业务，存在滚动发售、期限错配，以流动性风险换取超额收益的现象。资金池反映出两方面的风险问题，一方面监管套利延长了融资链条、增加了融资成本和货币政策的传导时滞，另一方面资金空转推升了金融杠杆，容易引起金融风险的积聚。资金池业务使金融机构的资金有了“脱实向虚”的倾向，偏离了资管行业服务实体经济的本源路径，其分离定价、混同运作的特点最终表现为流动性风险。

　　资金池向不特定对象募集资金投资于不特定的领域，不同资管计划混同运作，资金与资产无法明确对应，如果风险管控不严也很容易出现非法集资风险。目前银监会、证监会都下发了有关加强资产管理理财产品管理的监管文件，并叫停了一些资金池业务，为的就是能提高资管的透明度并且能和基础资产相对应。但是资金池的存在源于理财产品收益调节的问题，普遍存在于理财产品之间、资产组合之间的相互交易，因此，彻底清理资金池仍然是个艰巨的任务。

　　(五)资管产品嵌套盛行，难以摸清底层资产。就银行理财而言，银行在吸收净值高端客户资金后并不能满足直接投资于资本市场的要求。此时就必须寻找一个通道做一个资管嵌套。银行理财嵌套券商定向资管计划，券商定向资管再对信托计划，这样就可以实现银行理财资金曲线入市。在这种情况下，通过两个通道，单纯从一个监管机构(银监会)的角度来说就很难弄明白理财资金到底投向是否符合监管要求。对证监会来说，也对资金来源的判别存在难度。在券商资管、基金公司及子公司专户、私募基金产品中，超过60%为银行理财资金的“通道”和嵌套业务。这些通道和嵌套产品，有的是为了延长资金链条，规避监管部门对底层资产的核查，将资金投向资质较差、无法通过正规渠道申请到贷款的企业，或者是房地产、地方政府融资平台和“两高一剩”等限制性行业，而更多的则是为了规避200人上限及合格投资者要求以及投资范围约束。比如，银行理财产品嵌套基金专户，对银行理财产品而言，可以通过专户投资银行理财无法投资的部分资本市场产品，而专户可以通过上层架设银行理财规避200人上限及合格投资者约束。由于一些产品法律关系模糊，且存在多层嵌套，每层嵌套时都有可能加杠杆，以至于整个链条叠加后杠杆水平极高，造成金融机构资产规模虚增，资金体内循环，融资成本提高;同时“通道”机构尽职调查能力不足，发生风险时容易出现法律纠纷和互相推诿，显著扩大风险传递范围，加大系统性金融风险。这样的资产配置方式违背了金融工具管理资产的业务本质，一旦经济下行，行业形势下滑，风险就可能集中爆发。

　　五、风险应对措施和相关政策建议

　　(一)金融机构应逐步完善自身的风险管理体系建设。目前大多数金融机构均已建立相对完整的资管业务风险管理体系，但由于机构内部资产管理业务涉及部门众多，且业务创新更新速度快，会导致在实践过程中难以绘制全面的风险管理图谱，缺乏统筹协调机制。构建符合资管本质的全面风险管理体系，应当建立不同于信贷业务的全流程、全覆盖、系统化的风控体系，加强对资产管理业务中市场风险、流动性风险、信用风险、操作风险、合规风险的识别、监测和控制，强化信息披露和投后管理。应该根据资管业务的特点，切实按照客户的风险特征，对普通大众客户的风险管理实施统一标准，体现商业银行整体风险偏好;对风险承受能力较高的客户，尝试进行高风险投资，不再受表内投资标准限制，如低评级债券投资、股权投资等。

　　金融机构应该明确各类风险的牵头管理部门，并进行统一监测，优化项目审批及投后管理机制。不同于表内贷款的风险处置方式，表外资管项目缺乏风险拨备、处置手段有限、压力传导抓手不多，因此应设立专门的牵头部门，建立差异化的审批流程，把握实质性风险，防止病从口入;对表外项目实施分级分类管理，探索形成有效的资管项目投后管理机制;此外，销售环节中在准确识别客户风险偏好和防范声誉风险的基础上，应当根据产品特点制订不同的风险项目处置方案。

　　(二)执行托管机制，做好风险隔离。完善托管业务内控制度与风险管理，实现托管业务内控合规的四个转变，即风险监控由事后监督向事中监测、事前预防的全过程风险管理转变，风险管理由集团总部向各托管分部延伸的转变，风险评估由定性分析向定量分析转变，风险控制由人工监控向计算机自动化监控转变。要实行目标量化管理，根据资产托管业务的特点，科学设定风险管理目标和风险评价指标，明确各业务环节、各产品类型和各运营机构的评价指标体系。进一步完善托管业务风险监控系统，不断扩展监控系统的覆盖范围，实现全机构、全产品、全流程、自动化的系统监控。

　　(三)统一监管势在必行。2017年8月召开的全国金融工作会议上，中央高度强调了防范系统性金融风险的重要性，防风险、去杠杆被放到更加突出的位置，“一行三会”密集出台多项监管举措，资管行业步入规范发展新阶段。在顶层设计上，重点改革了金融监管组织构架，设立了更高层级的国务院金融稳定发展委员会，着重加强功能监管和行为监管。事实上，金融稳定发展委员会就是从协调“一行三会”监管的角度出发来达到“补齐监管短板”的目的，突破行业分割界限，突出业务实质导向，消除金融创新带来的监管真空，减少监管不统一导致的监管套利。从分业监管向统一监管转型，能够有效防范跨市场和跨行业风险，有助于把握资产管理业务风险传递途径，有效地推动监管标准和执法尺度的协调统一。

　　(四)推进实施穿透式监管。跨行业金融市场的风险问题归根结底在于存在监管空白，穿透式监管作为一种监管方法，其理论渊源来自功能监管理论和行为监管理论。任何跨行业、跨市场金融产品和业务，都可以明确划分监管主体和确定监管规则，对不同类型金融机构的相同或类似业务实行统一的或相对统一的监管标准，避免监管重叠和监管真空，消除监管套利。穿透式监管透过金融产品的表面形态，看清金融业务和行为的实质，将资金来源、中间环节与最终投向穿透连接起来，按照“实质重于形式”的原则甄别金融业务和行为的性质，根据产品功能、业务性质和法律属性明确监管主体和适用规则，对金融机构的业务和行为实施全流程监管，能从根本上消除监管真空、监管重叠和监管套利，有效防范和化解系统性金融风险。本文认为要从以下四个方面入手，加快完善有关制度的建设：

　　第一、加快建立便于穿透式监管的资产管理产品统计监测框架。建议借鉴国际LEI经验，研究制定资产管理产品代码唯一的统计标准，统一产品标准、代码、信息分类、数据定义和数据格式，逐只产品统计基本信息、募集信息、资产负债信息和终止信息，实现逐层识别。建立统一的资产管理产品信息登记系统，直接全面收集各金融机构资产管理产品的发行和交易数据，实现资金链全流程的监测统计。建立科学有效的资产管理业务统计指标体系，同时探索利用人民银行支付系统，监测分析跨行业、跨市场的资金规模和资金流向，测算资产管理产品的杠杆率、收益率和风险程度，实现对资产管理业务的实时穿透和风险在线监测。

　　第二、穿透确定交叉性资产管理业务的法律属性，明确监管规则和监管部门，落实监管主体责任。按照资产管理产品的性质统一金融机构的行为规则和监管标准，从设定行业底线和最低标准入手，对各类共性问题作出基本规定，最大限度地消除监管套利。按照功能监管与机构监管相结合的原则，明确各类资产管理业务的监管主体、各监管部门在资产管理业务穿透监管中的职责，建立健全问责机制，让监管能够真正发挥其职能的效率。

　　第三、明确向下穿透核查底层资产，按最终资产类型适用相关监管规定。穿透核查底层资产的主要目的是，识别资金最终投向是否符合宏观调控和监管要求，项目风险是否经过评估，相关信息是否向投资者充分披露。比如，应按底层资产的业务属性统一资本约束要求，抑制银行通过理财资金嵌套其他资产管理产品实现信贷出表;对投资非标准化商业银行信贷资产的资产管理业务作出禁止性规定，对投资信贷资产收益权的也要根据实际情况提出负面清单;对已经投资但实际承担风险的类信贷资产业务，应纳入金融机构合并财务报表，进行风险加权资产的计量和资本计提。对底层资产为其他非标准化债权类资产的业务也需要进行穿透识别，看其是否符合相关监管部门有关限额管理和禁止期限错配等管理规定。

　　第四，明确向上穿透核查最终投资者，识别最终风险和收益的承担者，防止风险承担与资产类别错配或私募产品公众化。对名为代客理财、实际承担兑付责任的资产管理产品，应纳入法定存款准备金和存款保险基金的缴纳范围。区分各类资产管理产品的公募或私募性质，按照产品与投资者相匹配原则，制定统一适用的投资者适当性要求，对公募产品的投资范围、投资资产和杠杆比例作出更严格的监管规定，要求金融机构向投资者销售与其风险识别和风险承担能力相匹配的资产管理产品，禁止欺诈或误导投资者购买与其风险承担能力不匹配的资产管理产品。应对各类资产管理产品的合格投资者人数进行穿透核查，严禁通过多层嵌套或拆分产品等方式突破投资者适当性要求。

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